Maker は、Ethereum 上の象徴的な DeFi プロジェクトです。創設者の Rune Christensen は、Bitshares 時代からステーブルコインの実現方法を探求し始めました。Ethereum がまだローンチされていなかった頃、Christensen は DAI の原型を設計していました。プロトコルは 2017 年にローンチされ、初期のレンディングプロトコルの一つとなりました。2017 年から 2018 年のブルラン市場の後、多くのプロトコルが姿を消しましたが、DAI は今でも最も信頼性のあるステーブルコインの一つです。これは Maker の基盤機能が時間の試練を経ていることを示しています。
Maker プロトコルの最も重要な製品は、米ドルにペッグされたステーブルコインである DAI です。これは Bitshares のステーブルコインの実現方法を引き継いでいます。初期の担保物は Ethereum のみで、一定量の Ethereum を担保として DAI を借りる方法でした。
Maker に関する一般的な誤解は、DAI がある種の既存の資産であり、借り手が Ethereum を担保として DAI を借りるものだということです。しかし、実際には DAI は完全に創造的なものです。借りる際に、システムが借り手に DAI を鋳造し、借り手が DAI を返済すると、DAI は破棄され、借り手の担保物が解放されます。これは現在の法定通貨システムの通貨供給方法と同じです。商業銀行がローンを提供すると、ドルは預金として個人の口座に入金され、借り手に債務が記録されます。同様に、DAI の保有者は借り手の債務を保有しています。借り手はいずれかの資産を使用して DAI を買い戻し、Maker プロトコルに返済し、担保物を取り戻すことになります。より正確に言えば、DAI は「合成資産」であり、Maker は「合成資産」プロトコルと呼ばれるのが適切です。
Maker の最初のビジョンは、信頼を必要としない方法でステーブルコインを発行することで、次のジレンマを解決することでした：Ethereum エコシステムは、価値の不安定なトークン（ETH トークンなど）を基にして発展するか、あるいは信頼を必要とするエンティティを導入してステーブルコイン（Tether など）を導入するかのどちらかです。この問題の解決策が DAI です。
2019 年 11 月、Maker は複数の担保資産の機能を開始しました。担保資産はもはや Ethereum に制限されません。便宜上、以下の例は引き続き Ethereum を担保としています。
借り手は、まず Maker プロトコル内で独立した Vault を作成し、Ethereum を預け入れる必要があります。預け入れ後、担保率に応じて一定量の DAI を借りることができます。たとえば、1ETH を預け入れ、現在の ETH の価格が 1500DAI で、担保率が 150％の場合、最大で 1000DAI を借りることができます。借り手が 750DAI を借りたと仮定すると、借り手は借りる期間中に常に担保率を 150％以上に保ちます。つまり、Ethereum の価格が 1125DAI（750DAI * 1.5）未満になることはありません。そのため、借り手は 750DAI に利息を加えて Vault に返済すれば、1ETH を取り戻すことができます。
Ethereum の価格が 1125DAI 以下に下落すると、強制的な清算が発生します。強制清算時には、Ethereum は市場価格よりも低い価格でオークションにかけられ、市場メーカーがアービトラージを行うために引き寄せられます。債務は DAI で計算されるため、市場メーカーはオークションで売却される担保物を DAI で購入する必要があります。オークションで得られた DAI はまず債務の返済に使用され、その後、プロトコルは約 15％の清算罰金を徴収し、残りの Ethereum は借り手に返還されます。このプロセスが完了すると、借り手の債務は完済されます。割引オークションと清算罰金の仕組みにより、強制清算が発生すると借り手は大きな損失を被るため、借り手にはシステムの安定性を保証するために十分な担保を維持するように促されます。
担保物の価格が急激に下落する状況では、担保物の価値が債務を支えるのに十分ではありません。先ほどの例で説明すると、Ethereum の価格が 1200 ドルから突然 600 ドルに下落した場合、プロトコルはまだ担保物をオークションにかける時間がありません。この時点で、担保物の価値は 600 ドルであり、債務は 750DAI です。この場合、担保物の価値は DAI とドルの 1 対 1 の関係を維持することができません。
このような場合、Maker プロトコルは 2 つの方法で対処します：
1 つは Maker Buffer（Maker バッファ）を使用して債務を補填することです。Maker Buffer は、Maker プロトコルの収入を資本として使用します。収入の源は、借り手の利息（Maker プロトコルではこれをスタビリティフィーレートと呼びます）、強制清算の清算罰金、DEX の収入などです。
2 つ目は、Maker Buffer が債務を補填するのに十分ではない場合、ガバナンストークン MKR のオークションメカニズムが起動されることです。MKR は市場価格よりもわずかに低い価格でオークションにかけられ、オークションで得られた DAI が債務のギャップを埋めるために使用されます。これは、企業が株式発行を通じて債務を返済するために資金を調達するのと似ています。通常、このような場合、ガバナンストークンの価格は大幅に下落し、一部の人々にとっては低評価された資産を購入する機会となります。
2020 年 3 月のブラックサンデー（Ethereum の価格暴落）では、多数の Vault が短期間で強制清算を引き起こし、オークション価格は一時的に 0 になり、DAI の担保物が不足しました。Maker は MKR オークションメカニズムを起動してギャップを補填し、強制清算モジュールを最適化しました。
超過担保に加えて、Maker は利率政策を通じて DAI とドルのペッグを維持しています。ここでは、借り手の利率を「スタビリティフィーレート」と呼び、借り手の年間利率を規定しています。利率の調整は DAO のガバナンスによって行われます。DAI の価格がドルよりも低い場合、例えば 1DAI = 0.98 ドルの場合、DAI の供給量が過剰であることを意味し、スタビリティフィーレートを引き上げて借り手の貸借コストを上げ、DAI の流通量を減らして DAI の価格を上げるように促します。DAI がドルを上回る場合、スタビリティフィーレートを引き下げて DAI の貸出を促し、DAI の流通量を増やします。
複数の担保資産を開始すると同時に、Maker は DAI のデポジット機能を追加しました。これにより、DAI のデポジット利率を調整して流通中の DAI の数量を制御することができます。これにより、Maker は DAI の供給側と需要側の両方の利率政策を通じて DAI とドルのペッグをサポートしています。
上記のメカニズムに従えば、Maker はある程度ドルの発行と回収を実現し、利率政策を通じて DAI の流通量を調整しています。この意味で、Maker は「分散型の連邦準備制度」と言えるでしょう。
さらに、分散型ステーブルコインを実現するために、Maker は ETH 価格のオラクルモジュールを開発し、DAI の取引を実現するために分散型取引所 oasis を開発しました。もし今、メカニズムを再設計するなら、これらの機能はすでに使用可能なプロトコルが存在しています。Maker のメカニズムは、精巧に設計されており、最初のステーブルコインプロジェクトの一つと言えるでしょう。それは DeFi の基準プロジェクトとしての地位を確立しています。